Sprawozdanie z dnia otwartego Pure Biologics w dniu 22.10.2019 oraz moje całościowe spojrzenie na spółkę.
Dawno nikt nie pokusił się o całościowe spojrzenie na spółkę, dlatego wykorzystam ostatnie spotkanie aby połączyć to co spółka przedstawiła z tym co już o niej wiemy i stworzyć jednolity i spójny tekst. Taki opis spółki dokonał na portalu stockwatch Analityk Fundamentalny ale po pierwsze było to w sierpniu po wynikach z II kw, a po drugie patrzymy na spółki (szczególnie na startupy) z Analitykiem Fundamentalnym w nieco w inny sposób i dlatego niniejsze opracowanie będzie zupełnie inne.
Zaznaczam, nie przedstawiam wszystkiego od początku, ale same najważniejsze elementy części biznesu spółki dla tych, którzy ją obserwują i się nią interesują. W którym miejscu są, co już zdołali zrobić, do czego dążą i jakie po drodze są ryzyka inwestycyjne. Zastrzegam, iż nie będę dotykał opisu części usługowej ponieważ jej wartość, przy wartości części B+R jest dla mnie bez znaczenia. Zaznaczam też, nie mam przygotowania z biotechnologii, z góry wiec przepraszam za ew. przeinaczenia elementów naukowych, jeżeli takie nastąpią lecz idea jest inna- to tekst napisany przez inwestora dla inwestorów w celu lepszego zrozumienia specyfiki spółki, pracującej w bardzo trudnej dla laika branży jaką jest biotechnologia a co za tym idzie dokonania własnego podsumowania analitycznego.
W jakiej przestrzeni spółka pracuje czyli o co chodzi w tym biznesie
Pure Biologics jest jedną z niewielu spółek w Polsce na poważnie realizującej programy badawcze w zakresie immunoonkologii. Ta dziedzina to przyszłość i w coraz większym stopniu teraźniejszość dzisiejszej onkologii, o tym mówią wszystkie autorytety medyczne i ta kwestia jest bezdyskusyjna.
Na spotkaniu Spółka pokazał przestrzeń, w której pracuje, w tym dane podstawowe :85 specjalistów w tym 45% w stopniu doktora, 1000 m2 laboratoriów, 2 własne platformy technologiczne do generowania cząstek do programów badawczych PureSelect2 (platforma do generowania białek i przeciwciał) oraz PureApta (platforma do generowania tzw. aptamerów czyli sztucznie wygenerowanych łańcuchów DNA lub RNA przypominających przeciwciała).
Własne platformy
Jak podają przedstawiciele spółki , takich platform jest najwyżej kilkanaście na świecie. Ale z praktycznego punktu widzenia inwestora, pomijając możliwość wykonywania dość unikalnych zleceń kontraktowych na własnych platformach, wynika jedna o wiele ważniejsza sprawa – spółka realizując programy badawcze zaczyna zawsze od generowania przeciwciał czy też aptamerów wykorzystując własną platformę. Jest to o wiele tańsze, prostsze i wielokrotnie lepsze rozwiązania od tych laboratoriów, których takich platform nie mają. Po pierwsze inne laboratoria muszą taką cząstkę zamówić – co zajmuje czas i kosztuje, po drugie jeśli okaże w trakcie badań, że zamówione cząstki nie posiadają pożądanych właściwości trzeba się z powrotem cofnąć i zamówić kolejne cząsteczki badawcze. To wszystko trwa i kosztuje, w Pure Biologics nie ma tego rodzaju problemu bo platformy są ich własnością i to jest wielka wartość dodana spółki. PureApta posiada patent w USA, w Europie jest w trakcie procesu rejestracyjnego, PureSelect2 jest w trakcie rozwoju , ale na bieżąco generuje cząstki na potrzeby spółki.
Otoczenie oraz obszary pracy spółki
Spółka pracuje w obszarze onkologii a raczej immunoonkologii w zakresie odkrywania leków biologicznych i programów aptamerowych a więc tam gdzie ceny transakcyjne są znacznie wyższe niż tradycyjnych leków chemicznych a światowa BigFarma chcąc nie chcą podąża w tym kierunku. Dlaczego imunoonkologia jest tak atrakcyjna dla Bigfarmy ? – otóż ze względu na większe bezpieczeństwo dla pacjenta (minimalizowanie skutków ubocznych w odniesieniu do leków konwencjonalnych), wykorzystanie naturalnych środków obronnych organizmu, o wiele szerszy zakres wskazań – leki tradycyjne potrafią mieć wyłącznie jedno wskazanie (czyli prościej chorobę, którą leczą) /lub max kilka, w imunoonkologii kilka/kilkanaście wskazań nie jest niczym dziwnym. Spółka może sprzedać licencję na cząsteczkę/ lub na określone wskazania a dalej powiększając pakiet wskazań dodatkowo monetyzować swoją pracę. Dlatego też obszar ten charakteryzuje się o wiele szybszą komercjalizacją (w lekach konwencjonalnych proces ten następuje zazwyczaj w czasie drugiego lub trzeciego etapu klinicznego) tutaj 50% cząstek w czasie badań posiada partnering w fazie przedklinicznej i aż 80% w czasie I fazy klinicznej. Wynika z tego, iż komercjalizacja w obszarze, w którym porusza się spółka następuje wiele lat wcześniej niż w lekach konwencjonalnych, co oczywiście jest o wiele atrakcyjniejsze zarówno do spółki jak i dla inwestorów.
Realizowane projekty
Spółka w chwili obecnej posiada 3 projekty lekowe oparte na przeciwciałach : PB001 Multibody (rak jelita grubego i odbytu), PB003 PureActivator (niedrobnokomórkowy rak płuc), PB004 PureBike (potrójnie negatywny rak piersi) oraz 3 projekty terapeutyczne oparte na aptamerach : PB002 AptaPheresis, PB005 Apta-MG, PB006 Apta-MLN.
Spółka celuje w obszar leków first in class, czyli krótko mówiąc leki w obszarze innowacyjnym, realizując/odkrywając nowatorskie podejście do mechanizmu działania cząstki leczniczej, który w określony sposób ma zadziałać (na tzw. cel molekularny) i zahamować daną chorobę. To tzw. MOA – mechanism of action, czyli mechanizm działania cząsteczki leczniczej na poziomie molekularnym, np. wiązanie określonego receptora białkowego. Dla inwestora jest ważne, że to najbardziej atrakcyjny kawałek tortu poszukiwania nowych leków, z najwyższymi cenami transakcyjnymi ponieważ wiele spółek pracuje w obszarze, gdzie MOA już jest określony i wytwarzają tylko kolejne przeciwciała o tej samej zasadzie działania. W tym drugim obszarze, jak mówią przestawicie spółki jest już gęsto (duża konkurencja i sporo kandydatów na leki), a jeśli jest gęsto to i ceny transakcyjne są rzecz jasna o wiele niższe.
Jak są rozwijane są poszczególne cząsteczki, na jakim są etapie – czyli kiedy możemy dojść do komercjalizacji ?
Multibody PB001 O co chodzi w tym leku ? celem jest tutaj zdjęcie hamulców blokujących limfocyty czyli komórki odgrywające bardzo ważną rolę w systemie odpornościowym człowieka, które zostały zablokowane przez nowotwór. Cząstki aktywne stworzone przez spółkę mają zawsze dwa cele – w tym przypadku zdjęcie hamulców blokujących limfocyty (czyli MOA) , drugim celem dla każdej odkrywanej cząstki jest zawsze bezpieczeństwo. W tym projekcie badawczym jak twierdzą przedstawicie spółki, w laboratorium cele nr 1 i 2 są potwierdzone, nie tylko na komórkach ludzkich ale tez mysich i małpich – to ważne bo badania przedkliniczne na zwierzęta są wtedy o wiele tańsze i prostsze i nie trzeba specjalnie modyfikowanych myszy z komórkami ludzkimi. Spółka przygotuje się do rozpoczęcie w drugiej połowie przyszłego roku badań przedklinicznych, czyli tego etapu gdzie można by rozpocząć komercjalizować projekt.
Mniej zaawansowany jest projekt PB003 PureActivator ( etap uzyskania kandydatów) , a jeszcze mniej PB004 PureBike (wybór celu). Po tabelę z pipeline odsyłam na str. 22 prezentacji. Nie będę tutaj opisywał dokładnego mechanizmu działania tych dwóch cząstek, ponieważ z inwestorskiego punktu widzenia, niewiele to wnosi, dość wiedzieć, że za najbardziej zaawansowanym PB001 Multibody są też rozwijane inne cząstki aktywne. Spółka podaje też informację, ze każda z tych rozwijanych cząstek realizując oczywiście first in class reprezentuje zupełnie inne podejście naukowe co jest wartością dodaną dla potencjalnych zainteresowanych firm farmaceutycznych. Na rynku zdarzają się takie transakcje by BigFarma kupowała daną cząsteczkę jednocześnie „rezerwując” prawo pierwokupu kilku innych, które były w badaniach właśnie poprzez unikalność i różnorodność podejść badawczych. Niestety, nie czuję się kompetentny do oceny tego elementu, a nie był on zbyt mocno rozwijany na spotkaniu, więc informację tę podaję tylko dla porządku.
Aptamery – jak podano powyżej pipeline spółki, w tym zakresie, stanowią : PB002 AptaPheresis (wskazanie zespół Devica) , PB005 Apta-MG (wskazanie miastenia rzekomoporaźna), PB006 Apta-MNL (wskazanie czerniak).
W dwóch pierwszych projektach spółka wykorzystuje aptamery w urządzeniach medycznych. Są to działania celowe, ponieważ, jak mówią specjaliści, choć aptamery to przyszłość (są m.in. o wiele bardziej stabilne niż białka i ich produkcja jest przez to prostsza i bardziej powtarzalna) to lek oparty na aptamerach na świecie jest zaledwie jeden, kilkanaście jest w badaniach klinicznych. Spółka pragnąc powiększać swoją kompetencje w tym zakresie realizuje na razie urządzenia medyczne oparte na aptamerach, a jednocześnie obserwując rynek rozwijany w tym obszarze.
Podobnie jak w zakresie cząstek białkowych Multibody, tutaj najbardziej zaawansowany projekt to ApthaPheresis PB002.
O co chodzi w ty projekcie ?– u chorych na tę rzadką chorobę-zespół Devica- obecnie stosuje się tzw. plazmaferezę tzn. przetacza się krew chorego usuwając szkodliwe (uszkodzone) białka. Niestety metoda ta ma mnóstwo skutków ubocznych bo razem z uszkodzonym białkiem oczyszcza osocze z wszystkiego co człowiek potrzebuje do życia. A aptamer Pure Biologics w specjalnym urządzeniu usuwa wyłącznie białko odpowiedzialne za chorobę bez czegokolwiek innego. Spółka jest na dobrej drodze aby pokazać projekt na koniec roku 2019/początek przyszłego 2020. Są dość pewni swego, jak mówią oczywiście w laboratorium zawsze może coś nie wyjść, to co pokażą będzie równoznaczne z prototypem. Wg. spółki jednoznacznie model działa. A wiec w przyszłym roku projekt może wchodzić w fazę pozwalającą na przygotowania do procesu przyszłej komercjalizacji.
PB005 i PB006 – projekty są na o wiele wcześniejszym etapie.
Umowy w obszarze immuonoonkologii realizowane z Big Farmą na świecie
Spółka pokazała statystyki liczby umów w zakresie immunoonkologii (partering +M&A) – ten rynek rośnie z roku /rok, od 300 umów w 2012r po ok. 700 umów w 2018r
Płatności Upfront – wielkości również rosną z roku/rok jednak jest to obraz zakłócony przez kilka większych transakcji, bardziej prawdziwym jest stwierdzeniem, iż mediana umów miała takie płatności w zakresie 30-40 mln USD.
Kiedy BigFarma wchodzi w projekty ? jak wspomniano już powyżej – 50% projektów posiada partering w fazach przedklinicznej, 80% w I klinicznej. A wiec jest to bardzo dużo i stanowi zupełnie inne reguły gry niż w przypadku leków tradycyjnych.
Transakcje referencyjne
Na spotkaniu spółka pokazała 4 wybrane transakcje referencyjne. Jak zapewnia spółka transakcje te zostały precyzyjnie dobrane pod względem podobieństwa i dotyczyły bardzo podobnych obszarow terapeutycznych ( Immunoonkologia) oraz cząstek aktywnych leku jak rozwijane przez nich ( przeciwciała bispecyficzne jako cząstki aktywne leku w kategorii First- in –class).
Podane wartości to od 15 mln eur (transakcja na początku fazy przedklinicznej) do 120 mln USD ( transakcja po pierwszej fazie klinicznej) jako Up-front + 0,6 do 1,7 mld Milestones + Royalties /jedną cząsteczkę.
Przyznaję, że wartości są prawie niewiarygodne w odniesieniu do obecnej kapitalizacji spółki. Można oczywiście, na tej podstawie, policzyć też wartość spółki posiłkując się prawdopodobieństwem dojścia do poszczególnych faz i wartością pieniądza w czasie. Ja tego robić nie będę. Należy przy tym przypomnieć, że wszystkie realizowane projekty są zaplanowane do zakończenia pierwszej fazy klinicznej i mają do tej fazy zapewnione dofinansowanie z NCBR.
Spółka nie deklaruje jeszcze kiedy będzie komercjalizować– czy na bardzo wczesnym etapie fazy przedklinicznej czy poczekać za większą premią związaną oczywiście z rozwojem projektu. W moim przekonaniu pierwsza lub dwie transakcje powinny być dość szybko realizowane aby spółkę uwiarygodnić. Ale chyba pewnie nawet sama spółka takich decyzji nie podjęła, ponieważ zależy to od wielu zmiennych na dzisiaj nieznanych.
Organizacja spółki
6 wysokospecjalizowanych grup badawczych m.in. Zespoły Aptamerowy, Inżynierii Białka, Przeciwciał, Biologii Molekularnej itd. , Biuro zarządzania Projektami, Zespół naukowych menadżerów projektu
Nowe działy to: HR –z doświadczeniem współpracy z naukowcami, Dział scoutingowy i doradczy, który obserwuje transakcje referencyjne + inne aktualności rynku
Oraz bardzo ważne nowe zespoły – z ludźmi, którzy przygotowują badania przedkliniczne z doświadczeniem międzynarodowym.
Pieniądze na badania i przyszłe emisje
Wszystkie projekty komercyjne będą realizowane do końca 2023r (jeden do połowy 2023). Katalog projektów na dzisiaj jest zamknięty. Koszty pozostałe do poniesienia to 134 mln w tym dotacje 99,3, wkład własny 34,8 mln, patrz- do pozyskania od inwestorów.
Padały pytania o dotacje z NCBiR-u – przesunięcia w rozliczeniach płatności są i wynoszą 3,4 m-ce. To całkowicie normalne. Zapotrzebowanie na pieniądze wraz z rozwojem programu raczej są stabilne w czasie, ale występują tutaj piki i przesunięcia. Dział rozliczeń rozlicza wydatki co miesiąc. Przesunięcia płatności lub chwilowe opóźnienia z NCBiR-u to kwoty od kilkuset do czasami kilku mln, wynika to ze specyfiki rozliczeń np.: procedur potwierdzenia realizacji projektów lub kwot zaliczek do zamówień które są konieczne są przy niektórych zamówieniach.
Jak wszyscy wiemy, ostatnia emisja była w kwietniu 2019r i miała w założeniu starczyć na rok, półtora ale kiedy przyszły kolejne projekty badawcze to wydatki wzrosły ok. x 1,5 (50% w stosunku do wartości projektów przy emisji). Nowe projekty były planowane do realizacji z dużym wyprzedzeniem, a na uzyskanie dofinansowania zakładano proceduralnie dłuższy okres , udało się je pozyskać w krótkim czasie już teraz .
Zgodnie z wypowiedziami przedstawicieli spółki mogliby się wstrzymać do połowy roku 2020 i skoncentrować się tylko na uruchomionych już projektach, tym samym pokazać bardzo konkretnie co mają do komercjalizacji– projekty AptaPheresis i Multibody, ale to nie byłoby racjonalne i nie w interesie spółki i ich akcjonariuszy, żeby nie ruszyć do przodu z wszystkimi posiadanymi projektami. Dzięki temu nie będzie przestoju prac i wszystkie zespoły będą wydajnie pracować. Dlatego z kontekstu wynikało, iż będzie jakaś mniejsza emisja pomostowa raczej początek 2020 a po pokazaniu programów do komercjalizacji „z przytupem” kolejna większa emisja na przełomie w 2020/2021r.
Wg. spółki to jedyny sposób aby działać fair tj. aby wchodzenie kolejnych inwestorów, lub zwiększenie zaangażowania obecnych odbywało się z mniejszym ryzykiem (kiedy spółka pokaże co zrobiła) ale i po wyższej cenie. Tak pracują inwestorzy instytucjonalni, którzy w czasie ostatniej emisji pozyskali duży udział nowych akcji.
Prywatnie przyznaję, ze bardzo mi się to podoba, od strony strategii zarządzania portfelem a także od strony spółki, która prosi o wkład własny w momencie jak coś pokazuje.
Program motywacyjny
Spółka traktuje pracowników jako swój największy kapitał. I trudno się z tym nie zgodzić, bo to oni są decydującym ogniwem czy ma szansę na sukces czy też nie.
W październiku nastąpiła deklaracja oddania własnych akcji przez Akcjonariuszy Założycieli celem realizacji Programu motywacyjnego. Jak sobie policzyłem dotyczy to aż 14,6% kapitalizacji spółki i ok. 26% akcji posiadanych przez Akcjonariuszy Założycieli. W tym celu uprzywilejowane akcje imienne serii A (posiadające dwa głosy na jedną akcję) zostały zamienione na akcje zwykłe na okaziciela Nie pamiętam zachowania jakiekolwiek spółki na giełdzie w ten sposób w takim zakresie.
Żeby niepotrzebnie się nie rozwadniać, krótko : dla mnie taka postawa to objaw szacunku dla akcjonariuszy i potwierdzenie świadomości tego co stanowi największą wartość tego rodzaju spółki – ludzie i to najlepsi, trzeba ich przyciągać lub jeśli są zatrzymać i zmotywować. Wtedy spółka będzie miała prawdopodobieństwo uzyskania jak najlepszych wyników prac oraz uzyskania oczekiwanego wyniku, wycena eksploduje i wszyscy zarobią. To myślenie strategiczne i długofalowe niedostępne dla zarządów większości spółek giełdowych a tu urealnione i zrealizowane. Program motywacyjny będzie realizowany do końca 2021r, na akcje będą podpisane umowy lock-up.
Ryzyka
Czy są? – oczywiście, że tak, to startup i biotechnologia oraz programy badawcze dlatego ryzyka oczywiście istnieją, najważniejsze ryzyka to : posypanie się badań, brak finansowania lub odejście kluczowych osób.
Ale trzeba też pamiętać, że ryzyka te są zarządzane i ograniczane – spółka posiada 6 programów badawczych dofinansowanych w 75% przez NCBiR. Dwa programy wg. spółki w drugiej połowie przyszłego roku będą wchodziły w fazy pozwalające przygotowywać je do przyszłej komercjalizacji. Jest duży program motywacyjny. I trzeba pamiętać, że komercjalizacja w zakresie leków biologicznych jest realizowana na o wiele wcześniejszym stopniu niż w lekach konwencjonalnych a i ryzyka statystycznie są tutaj dużo niższe.
Z dodatkowych ryzyk trzeba pamiętać, że spółka jest na NewConnect co oznacza bardzo niska płynność, możliwe bardzo duże wahania zmiany wartości akcji w szczególności przy określonych komunikatach – zarówno pozytywnych jak i negatywnych. Pamiętajmy jednak o sygnałach Spółki przygotowywania się do spełnienia standardów wymaganych na GPW
Podsumowanie
Nie będzie podsumowania, każdy wnioski niech sobie wyciągnie sam i podejmie swoją decyzję inwestycyjną.
