Wzrosty i spadki na Bioceltixie, fundamenty czy emocje, czyli co powoduje, że podejmujemy określone decyzje inwestycyjne?
W ostatnim czasie, wielu akcjonariuszy spółki Bioceltix, z niepokojem obserwowało spadek ceny akcji, które przez ostatnie miesiące poruszała się w obszarze 85-95 zł, a obecnie spadła do siedemdziesięciu kilku złotych. Co było powodem tego spadku, czy coś spektakularnego wydarzyło się w spółce co uzasadniałoby taki ruch? Temat dla nas jest bardzo ciekawy, ponieważ przy okazji obnaża „grzechy główne” inwestorów, a i być może po części komunikacji spółek giełdowych i może być dobrym case study do wyciągnięcia wniosków dla uczestników rynku na przyszłość… Ale po kolei…
Spółka bardzo aktywna w zakresie IR-u w końcówce 2023 roku, przez pierwsze trzy miesiące roku br. praktycznie nie komunikowała się z inwestorami. Były w tym czasie co prawda dwa ważne oficjalne komunikaty – jeden dotyczył podpisania umowy na dofinansowanie przez PARP rozwoju produktu na atopię (BCX-CM-AD) na blisko 11 mln zł, drugi zakończenie rekrutacji w badaniu końskim (BCX-EM), jednak bezpośredniego spotkania spółki z rynkiem w tym czasie nie było. No i cóż, właściwie trudno się dziwić, jak spółka będzie bez przerwy brała udział w spotkaniach z inwestorami, kto będzie w niej pracował? Dla nas jakimś cywilizowanym standardem jest zwyczaj z rynku amerykańskiego – w momencie ukazania się raportu kwartalnego równocześnie organizowany jest webinar spółki wraz z obszerną sesją Q&A. To warto zawsze robić i do tego namawiamy każdą znajomą spółkę. Wszystko co ponadto dobrze, że jest, ale warto zachować w tym jakąś równowagę.
Dlaczego o tym piszemy? Przeglądając w ostatnich miesiącach fora inwestorskie spółki, można było łatwo dostrzec rozgrzane nadzieje. Tak byśmy nazwali tę specyficzne emocje, znane każdemu człowiekowi, a inwestorowi giełdowemu chyba w szczególności. Emocje dotyczyły szybkiego zawarcia umowy z dużym podmiotem branżowym, a przynajmniej komunikatu zawarcia jakiegoś listu intencyjnego w tym zakresie, z najlepiej jakimś pokaźnym upfrontem. Niestety, nic takiego się nie wydarzyło, co więcej spółka w ostatnich prezentacjach, nie omówiła w ogóle tematu umowy, a przybliżyła go dopiero odpowiadając na pytania akcjonariuszy. Do tego doszło opóźnienie złożenia wniosku o dopuszczenie do obrotu dotyczącego osteoartrozy (BCX-CM-J) do EMA (Europejska Agencja Leków) oraz zaczął się przebijać temat konieczności planowania produkcji na dużą skalę, za jakiś czas mamy nadzieję, dopuszczonych do obrotu produktów spółki.
Ustalmy wobec tego, po kolei, bez czynnika emocjonalnego, gdzie tak naprawdę jest spółką, co najważniejszego wiemy o niej i o jej produktach.
1.
Spółka zakończyła pomyślnie badania na osteoartrozę, czyli zwyrodnienie stawów u psów (BCX-CM-J) i przygotowuje dossier (czyli pełną dokumentację do dopuszczenia produktu do obrotu) do EMA (Europejskiej Agencji Leków). Bioceltix pokazał wyniki jakie uzyskał lek Librela (prod. Zoetis), który może być traktowany jako konkurencyjny produkt i okazały się one znacznie gorszę względem produktu spółki. Co więcej, wcześniej każdy kandydat na lek, jak i oczywiście BCX-CM-J przeszedł badanie bezpieczeństwa, a w przypadku produktu spółki wyszły one również bardzo dobrze. EMA analizuje właśnie te relacje: uzyskaną skuteczność w odniesieniu do placebo, ale przede wszystkim skuteczność leku do ew. skutków ubocznych. Dodajmy, spółka w całym procesie opiera się na doświadczonym i renomowanym doradcy CRO, który jak twierdzą, zarejestrował już niejeden lek.
Na marginesie, całkowicie poza analizą, to wielka rzadkość, aby w ogóle polska spółka składała dokumentację do EMA, o samym planowanym, pierwszym na świecie produkcie leczniczym dla psów opartym na komórkach macierzystych nie wspominając. To, naszym zdaniem, coś naprawdę niezwykłego, tym bardziej, że spółka przeszła z nim pełną ścieżkę kliniczną wymaganą do jego rejestracji. Jednak skręcamy tu z chłodnej analizy faktów w kierunku dumy z polskiej spółki, czyli emocji, więc jest to całkowicie bez znaczenia w naszej ocenie spółki.
2.
Spółka zakończyła pilotażowe badanie kliniczne kandydata leku na atopie (ponad 30 psów), czyli atopowe zapalenie skóry (BCX-CM-AD). Tutaj także spółka pokazała pewną konkurencję – lek Cytopoint (prod. Zoetis) bardzo dobrze sprzedający się na rynku, który w tym badaniu był właśnie podawany zamiast placebo. Wynik badanego leku spółki oraz placebo (Cytopoint) były zbliżone, z tym, że Cytopoint trzeba podawać co 28 dni, czyli w badaniu w sumie był podany 3 razy, a lek spółki był podany raz. Co oczywiste, rzadsze podanie to większy komfort dla właściciela psa, który nie musi co miesiąc jeździć na wizytę do weterynarza. Ponadto na duży plus dla spółki jest działanie samego leku, który w odróżnieniu od Cytopointu leku typowo objawowego (hamuje świąt wyłączając jeden z receptorów), ma działanie przyczynowe, likwiduje (zmniejsza) stan zapalny, czyli przyczynę tej choroby.
Obecnie spółka rozpoczęła pełne badania kliniczne leku na atopię, do końca czerwca powinien być tzw. interim – czyli analiza pośrednia (znana już z badania na osteoartrozę). Pokaże nam skuteczność leku (oczywiście jako element pośredni badania na 33 pacjentach) oraz odpowie na pytanie o ostateczną liczbę pacjentów (czyli ewentualne ich zmniejszenie lub zwiększenie). III kwartał br. to koniec obserwacji w badaniu klinicznym, w IV kwartale przewidziany jest raport końcowy z badania. Warto przypomnieć, że jak wspomniano na początku, cały rozwój tego leku został dofinansowany na blisko 11 mln zł z PARP.
3.
Produkt koński, czyli lek na zwyrodnienie stawów u koni (BCX-EM). Obecnie zakończono rekrutację (117 koni), a w czerwcu br. kończy się faza obserwacyjna. W III kwartale powinien ukazać się ostateczny raport z tego badania. Spółka obiecuje, że podobnie jak w osteoartrozie wstępne dane z raportu, nawet zanim będzie on dostępny w całości, przekaże na rynek tak szybko jak to będzie możliwe.
4.
O rozwijanym produkcie sekretomowym, czyli odpadzie z produkcji komórek macierzystych i jego znaczeniu nie będziemy tutaj pisać, ponieważ jest on w fazie badawczo-rozwojowej. Podobnie do fazy R&D będą w przyszłości przygotowywać się produkty kocie oparte na komórkach macierzystych. Zaznaczając ten fakt, chcemy pokazać, że opuszczając badania kliniczne trzy flagowe produkty spółki nie pozostawią pustki i braku pracy w laboratoriach. Kolejne produkty czekają w kolejce na rozwój i badania kliniczne, które w zamyśle spółki mają się zakończyć rejestracją oraz dopuszczeniem do obrotu.
5.
Akcja sterylizacja, czyli to na co mało kto zwrócił uwagę, a jest elementem czysto biznesowym i realizowanym z myślą o zapewnieniu przyszłej ciągłości produkcyjnej. Spółka realizuje akcję bezpłatnej sterylizacji, współpracując z wieloma klinikami weterynaryjnymi we Wrocławiu i pilotażowo rozpoczęła program dobierając psy według określonych kryteriów (stan zdrowia, wiek, waga itp.). Reszta zgłoszonych zwierząt, które nie kwalifikują się, jest przekierowywana na program miejski. Ma, jak twierdzi, bardzo duże zainteresowanie, a dla spółki to niewielki koszt pozyskania zweryfikowanego i podlegającego ich restrykcyjnym wymaganiom materiału do produkcji komórek macierzystych. Ten sam program można w razie potrzeby sklonować w każdym większym/większych miastach jak będzie taka potrzeba produkcyjna. Krótko mówiąc, testują sposób pozyskiwania materiału do produkcji na dużą skalę i już na tym etapie wydaje się, że to działa i może być dowolnie zwiększane.
6.
Do tego wszystkiego dochodzi oczywiście element najważniejszy dla nas inwestorów – otoczenie biznesowe, czyli po prostu potrzeba rynku. Po cóż realizować nawet najlepszy pomysł naukowy, który nie będzie miał przełożenia na pieniądze. Spółka bardzo często odnosi się do wyników Zoetisa, który będąc spółka publiczną publikuje je regularnie. W szczególności do sprzedaży leków konkurujących do produktów spółki, wymienionych już tutaj – Cytopointu oraz Librelii. Powołuje się na systematyczne zwiększanie się dynamiki ich sprzedaży, co jest spowodowane z jednej strony częstotliwością występowania danej jednostki chorobowej, a z drugiej zwiększaniu się liczby psów (obecnie liczba psów w samej Europie przekroczyła 100 mln i cały czas rośnie). Dodatkowo dochodzi do tego nasilające się zjawisko, które pewnie każdy zauważył, czyli traktowanie zwierząt jako członków rodzin ze wszystkimi tego konsekwencjami, czyli mówiąc wprost coraz większa akceptacja na rosnące wydatki. Trzeba pamiętać, że to wszystko stanowi część biznesu i uzyskiwanych efektów, a celem biznesu jest zwiększanie zysków. Przyjmuje się, że ok 1/5 wszystkich psów choruje na osteoartrozę, chociaż oczywiście tylko część z nich będzie leczone na to schorzenie. Atopia jest obecnie jeszcze atrakcyjniejszym obszarem rynku, Cytopoint sprzedaje się coraz lepiej, sam Zoetis uzyskuje ponad 1 mld usd rocznie wyłącznie w dwóch produktach na atopię.
Spółka twierdzi, że rozmowy nt. partneringu trwają i nie może nic na ten temat mówić. Jednak pewne informacje można wyciągnąć z odpowiedzi na zadane pytania: zawarcie potencjalnej umowy nie jest warunkowane uzyskaniem zezwolenia wprowadzenia produktu do obrotu; scenariuszy sprzedażowych jest kilka i wynikają z różnych perspektyw różnych firm; możliwy jest system hybrydowy – produkcja Bioceltixa, ale nazwa innej znanej firmy, co z marketingowego punktu widzenia, na dzisiaj, wydaje się wersją najlepszą; między jednym (produkcja), a drugim (sprzedaż) jest logistyka, mają do czynienia z różnymi osobami mającymi różne wizje; w tych procesach są zaawansowani; podtrzymują politykę informowania rynku o podpisaniu listu intencyjnego w procesach partneringowych, czyli jeśli będzie on podpisany, to będzie pewnie raport, ale być może nie ujawnią partnera, co jest dość mocno pilnowane w relacjach w dużymi firmami.
Bioceltix przekazuje, iż doradca transakcyjny sugeruje, że nie powinni przekazywać na tym etapie, żadnych informacji z procesu, bo stawiają się w gorszej sytuacji negocjacyjnej. Pamiętamy, że spółka korzysta ze szwajcarskiego doradcy specjalizującego się w tego typu transakcjach. My nie możemy zweryfikować przekazanych i zebranych powyżej informacji, ale widząc zaliczanie kolejnych milestonów przez spółkę, przechodzenie badań klinicznych, ich produkty i potencjał otoczenia rynkowego, nie są one wcale nieprawdopodobne. Co oczywiście nie przesądza, kiedy i na jakich warunkach taka umowa zostanie zawarta. No i mamy nadzieje, że artykuły z naszego bloga nie są czytane przez firmy negocjujące z Bioceltixem, nie chcemy zaszkodzić w negocjacjach… 🙂
Spółka zamierza sama produkować produkty lecznicze, zresztą inna opcja jest niemożliwa, nie ma po prostu na świecie miejsca, gdzie na dużą skalę można to robić. Jak mówią: projektują, analizują, przyglądają się możliwym rozwiązaniom. Widzą tą potencjalną produkcję jako szansę biznesowa, możliwość zajęcia znakomitej pozycji jako pierwsi – na początku w Europie, potem na świecie. Oczywiście potrzebny będzie jakiś capex to jasne, ale szansa i możliwe marże, a następnie po rozkręceniu produkcji, chęć przejęcia działającego biznesu przez wielkiego gracza, jest dla nich z biznesowego punktu widzenia, czymś po co nie tylko można, ale i trzeba się schylić.
Podsumowanie
Zawsze staramy się, aby nasze analizy, na tyle ile to możliwe, nie miały nic wspólnego z emocjami. Wiara w spółkę oraz stwierdzenia, że „za chwilę będzie duża umowa” i na drugim końcu skali „oni przecież nic nie mają” są nam w inwestowaniu całkowicie obce. Chcemy zimno patrzeć na rzeczywistość rynkową i jako podstawę do wyciąganych wniosków traktować wyłącznie rzetelne fakty, które zbieramy w jak największej liczbie. Gdybyśmy jednak mieli napisać, jaki jest dla nas najlepszy scenariusz do rozwoju spółki to: chcielibyśmy, aby spółka przeszła badania kliniczne z jak największą liczbą swoich produktów, zarejestrowała je i zaczęła produkować, wtedy jest najlepszy czas z najlepszą ceną na przejęcie – przecież tak ten proces za kilka lat ma się zakończyć. Ale abyśmy znowu nie wpadli w emocje zwane marzeniami, musimy zdawać sobie, iż po drodze jest mnóstwo ryzyk, różnie ważonych i to na każdym etapie. Jak je indywidualnie szacować oraz całościowo patrzeć na spółkę to już każdy inwestor powinien podejmować indywidualną decyzję, na pewno ważnymi elementami będzie dotrzymywanie kolejnych kamieni milowych, weryfikacja produktowa w badaniach klinicznych, biznesowa w otoczeniu produktów konkurencyjnych, uzyskane wyniki rozmów parteringowych, radzenie sobie z zapewnieniem finansowania i wiele innych elementów.
A spółce chcemy powiedzieć, aby w przyszłości nie podawała na rynek tak sztywnych, pozbawionych buforu czasu terminów: na złożenie dossier, na rozmowy partneringowe, na szereg rzeczy które mają się podziać, a nad którymi nie mają do końca kontroli. I nie ma tu nic do rzeczy, że spółka jest ambitna, bardzo dobrze niech sobie będzie, ale o wiele lepiej komunikować pozytywną niespodziankę, że coś się udało zrobić szybciej niż opóźnienie. Na rynku amerykańskim większość spółek wykorzystuje ten mechanizm i podaje publicznie obniżone prognozy zarobków względem ich wewnętrznych szacunków. Niby wszyscy wiedzą jaki to mechanizm, a jak pojawia się pozytywna informacja wszystko się cieszą i przekłada się to na kurs, bo taka jest natura ludzka. Spółko zastosuj to, będzie mniej emocji i rób rzetelnie to co ciebie należy dowożąc jak do tej pory tematy oraz przechodząc kolejne kamienie milowe. My ze swoje strony będziemy z boku obserwować i szacować na chłodno prawdopodobieństwo twojego sukcesu, liczbę zrealizowanych milestonów, szans oraz ryzyk, których jest niemało. To co było przez ostatnie miesiące na kursie to jedynie rozgrzane głowy inwestorów i skraje emocje od entuzjastycznych do skrajnie negatywnych – nic z tego nie jest prawdą o spółce, może ją pokazać wyłącznie chłodna analiza.
